Negativzinsen: Ursachen und Signale eines Phänomens

17.04.2012 | Ferdinand Plietz

Wer Geld verleiht, erhält dafür eine Verzinsung. Das ist die gängige Praxis. Abweichend davon gibt es aber durchaus Situationen, in denen Anleger bereit sind, den Gläubiger für die Annahme ihres Kapitals zu bezahlen. Man spricht dann von Negativzinsen. Dieses seltene Phänomen ist oberflächlich betrachtet schwer nachvollziehbar und mag irrational anmuten. Dabei folgt es stets einem eingängigen Muster mit krisenhaftem Signal.

Seit nunmehr zwei Jahren ist die europäische Staatsschuldenkrise das Thema in Medien und Politik. Angefangen mit Griechenland, ist die Krise mittlerweile auf weitere Länder der Eurozone übergesprungen. Die betroffenen nationalen Regierungen arbeiten zusammen mit der Europäischen Union intensiv an einer Beilegung der Krise. Doch die politischen Maßnahmen zur Krisenbekämpfung konnten die Märkte bislang nicht nachhaltig beruhigen. Stattdessen werden immer wieder neue Lücken in den Staatshaushalten verschiedener Euroländer bekannt, ein Ende ist nicht in Sicht. Diese Situation verunsichert die Marktteilnehmer erheblich und schwächt damit die Entwicklung am Kapitalmarkt. Langfristige Investitionen in risikoreiche Anlageformen wie Aktien werden zunehmend gemieden, weil deren Kursentwicklung schwer abschätzbar und das Risiko von Verlusten hoch ist. Deshalb suchen immer mehr Anleger nach Möglichkeiten, ihr Geld mit kleinstmöglichem Risiko anzulegen. Staatsanleihen und andere festverzinsliche Kapitalanlagen gewinnen an Zulauf.

Die Bundesrepublik Deutschland gibt zur Finanzierung ihres Haushaltsdefizits mitunter Bundeswertpapiere aus. Dabei handelt es sich um kurz-, mittel-, oder langfristige Schuldverschreibungen, die dem Käufer das Recht auf Rückzahlung zuzüglich Zinsen einräumen. Die Höhe der Zinsen hängt dabei entscheidend davon ab, wie viel Vertrauen die Märkte in die Zahlungsfähigkeit unseres Staates haben. Die Berichterstattungen zur Eurokrise haben die Bedeutung von Anleihen für die Staatenfinanzierung hervorgehoben. Moderate Refinanzierungskonditionen sind für die solide Haushaltsführung eines Staates fundamental.

Die Preisbildung für Wertpapiere erfolgt am Kapitalmarkt durch das Verhältnis von Angebot zu Nachfrage. Steigt die Nachfrage in stärkerem Ausmaß, als das Angebot, kommt es zu steigenden Preisen. Je teurer eine Anleihe ist, desto niedriger ist die Rendite, die der Käufer erzielt; der Emittent muss weniger Zinsen zahlen. Bundeswertpapiere werden von der Deutschen Bundesbank mittels sogenannter Tender am Markt platziert. In diesen Auktionsverfahren nennen potenzielle Anleger ihre gewünschte Investitionssumme und den Kurs, zu dem sie das Geschäft abwickeln möchten. Mit steigendem Kursgebot – also zunehmenden Renditeverzicht - erhöhen sie bei einem Nachfrageüberhang die Wahrscheinlichkeit, das begehrte Wertpapier zu ersteigern. Es besteht sogar die Möglichkeit einen Negativzins zu bieten, um die Zuteilungschancen weiter zu verbessern. 1)

Bei der ersten Auktion sechsmonatiger Staatsanleihen in diesem Jahr, am 09.01.2012, war der Andrang auf die deutschen Schuldverschreibungen so groß, dass die nominale Durchschnittsrendite mit -0,0122 % 2) erstmals in der bundesdeutschen Geschichte negativ ausfiel. Damit verdiente Deutschland beim Schuldenmachen Geld. Denn die Käufer dieser Anleihen erhalten bei Fälligkeit einen geringeren Betrag zurück, als sie angelegt haben. Der deutsche Staat streicht die Differenz als Prämie ein! Was auf den ersten Blick paradox erscheint, ist bei genauer Betrachtung der gegenwärtigen Marktsituation nachvollziehbar. Für die Akzeptanz von Negativzinsen durch die Gläubiger der Bundesrepublik Deutschland kann es folgende Gründe geben:

  • Investoren misstrauen den Banken
    Die besagten Gläubiger sind ausschließlich institutionelle Anleger, die Millionenbeträge investieren. In der aktuellen Krisensituation vertrauen sie nicht darauf, den angelegten Betrag bei Fälligkeit von der beliehenen Bank zurückzubekommen. 3) Überschüssige liquide Mittel, die nicht investiert werden können, müssen somit einer anderen Verwendung zufließen. Staatsanleihen solventer Staaten, wie Deutschland, Dänemark oder der Schweiz, gelten beispielsweise als sichere Alternative.
  • Staatsanleihen können jederzeit an der Börse weiterverkauft werden
    Die Käufer der Negativzins-Anleihen legen ihr Geld zunächst mit kleinen Verlusten an. Steigen die Renditen der Staatsanleihen wieder an, können sie versuchen, diese am Sekundärmarkt weiterzuverkaufen. Es existieren also noch realistische Renditechancen mit diesen Anleihen. So ist es leicht nachvollziehbar, dass Gläubiger vorerst Einbußen hinnehmen, ihr Geld dafür aber sicher angelegt wissen.
  • Anleger rechnen mit einer Deflation
    Bei einer Deflation steigt die Kaufkraft einer Währung und es kommt zu sinkenden Preisen (Gegenteil der Inflation). Eine negative Verzinsung führt bei gleichzeitiger Deflation nicht zum Verlust der Kaufkraft, solange sie unter der Deflationsrate liegt. Investoren mit Deflationserwartungen können geringfügige nominale Verluste hinnehmen, weil sie dennoch mit einem realen Wertzuwachs ihrer Geldanlage rechnen. 4)

Letztendlich bietet die hohe Volatilität an den Kapitalmärkten kein sicheres Investitionsumfeld für Anleger, was zu einer verstärkten Flucht in sichere Anlageformen führt – bis hin zu einer negativen Verzinsung auf Staatsanleihen kreditwürdiger Staaten.

Die Wirtschaftsgeschichte zeigt, dass es stets schwieriger Marktsituationen und pessimistischer Zukunftsaussichten der Anleger bedarf, damit dieses Phänomen in Erscheinung tritt. Die Liste der Staaten, die bisher in den Genuss von Negativzinsen kamen, ist kurz. So hat etwa die USA bereits während der Finanzkrise 2008/2009 teilweise negativ verzinste Wertpapiere emittiert. Und auch bei Ländern wie Dänemark, den Niederlanden, Großbritannien und der Schweiz, ließen sich in jüngster Vergangenheit Negativzinsen auf Staatsanleihen beobachten. Als erstes Land der Geschichte gab Japan während der Krise der 1990er-Jahre negativ verzinste Staatsanleihen aus. 5) Damals befand sich der Nikkei-Index nach jahrelanger Überbewertung des ansässigen Aktien- und Immobilienmarktes auf dem Sturzflug. Die damit verbundenen Verlustrisiken der Anleger führten zu einer exorbitanten Nachfrage nach Staatsanleihen, mit der Folge einer negativen nominalen Verzinsung. Zudem führte die krisenbedingte Verunsicherung der japanischen Verbraucher zu einem Rückgang des Konsums und verstärkter Sparneigung. Ab 1993 löste dies wiederkehrende Phasen der Deflation aus. Bis heute hat sich die drittgrößte Volkswirtschaft der Welt nicht vollständig von den Auswirkungen dieser Flaute erholt. 6)

Betrachtet man die Wirtschaftskrise, in der wir uns heute befinden, lassen sich gefährliche Parallelen zur Japan-Krise vor 20 Jahren feststellen. Denn wie Japan kämpft Deutschland mit einer Überalterung der Gesellschaft und einer damit verbundenen Schrumpfung des Binnenmarktes. Das bringt beide Volkswirtschaften in eine wachsende Abhängigkeit zum Export. Der Wirtschaftsverlauf beider Länder hängt folglich stark davon ab, wie sich die Konjunktur auf den wichtigsten Exportmärkten entwickelt. Ferner haben sich sowohl Japan als auch Deutschland binnen der letzten Jahrzehnte hoch verschuldet. Langfristig birgt dies Risiken für Wachstum und Wohlstand in sich. Denn durch den zu leistenden Kapitaldienst wird die Handlungsfähigkeit einer Regierung eingeschränkt. Wichtige Investitionen werden gemieden, darunter auch dringende Zukunftsinvestitionen in Bildung und Infrastruktur. Bekämpft werden kann eine Verschuldung der öffentlichen Hand am effektivsten durch Wirtschaftswachstum und damit verbundenen Mehreinnahmen und Ausgabekürzungen. Deutschland hat zwar gegenüber Japan den Vorteil, Mitglied einer Währungsunion zu sein und freien Handel ohne Wechselkursrisiken mit wichtigen Abnehmerländern betreiben zu können, allerdings kann die schwache Konjunkturentwicklung innerhalb der Eurozone und den USA den Wirtschaftsaufschwung in Deutschland ernsthaft gefährden.

Negativzinsen mögen aus Sicht des Schuldners etwas Vorteilhaftes sein. Schließlich wäre es betriebswirtschaftlich gesehen wenig sinnvoll, einen kostenlosen Kredit auszuschlagen, zu dem man obendrein noch Geld geschenkt bekommt. Aus der volkswirtschaftlichen Perspektive ergibt sich ein ganz anderes Bild, mit einer gegenteiligen Wertung: Negativzinsen sind das Resultat einer krisenhaften Marktsituation, in der Investoren verzweifelt nach letzten „sicheren Häfen“ für ihr Kapital suchen. Das Streben nach der höchsten Rendite gerät dabei in den Hintergrund. Oder wie es der UniCredit-Experte Kornelius Purps kurz und prägnant ausdrückte: „In so unsicheren Zeiten wie diesen gilt: return of money geht vor return on money."

Quellenangaben und Anmerkungen

1) Für detaillierte Informationen zum Tender-Verfahren vgl. Deutsche Bundebank, Fassung Januar 2012, Verfahrensregeln für Tender bei der Begebung von Bundeswertpapieren, http://www.bundesbank.de; Eine grafische Darstellung ist einsehbar unter: Hannes Breustedt, Hamburger Abendblatt, 10.01.2012, Negativzinsen: Warum schenken Investoren Deutschland Geld?, http://www.abendblatt.de

2) Vgl. Deutsche Bundesbank, Pressenotiz vom 09.01.2012, Tenderergebnis Unverzinsliche Schatzanweisungen der Bundesrepublik Deutschland („Bubills“); http://www.bundesbank.de. Bubills werden als unverzinslich bezeichnet, weil über die kurze Laufzeit von sechs Monaten keine Zinsen an die Gläubiger ausgezahlt werden. Es ergibt sich lediglich eine Rendite aus der Differenz zwischen Kaufpreis und Nennwert des Wertpapiers. In dem beschriebenen Fall lag der Kaufpreis über dem Nennwert, deshalb war die Rendite negativ.

3) Auch innerhalb des Interbankenhandels herrscht Misstrauen, das sich unter anderem in dem Anstieg der Einlagenfazilität äußert. Bei der Einlagenfazilität handelt es sich um ein geldpolitisches Instrumentarium der Europäischen Zentralbank (EZB), das Kreditinstituten die Möglichkeit einräumt, überschüssige Liquidität über Nacht auf einer Art „Girokonto“ bei der EZB zu parken. Dafür gewährt die Notenbank momentan eine Verzinsung von 0,25 %. Dass die Kreditinstitute diese Möglichkeit in Anspruch nehmen, statt sich das Geld gegenseitig zu renditeträchtigeren Konditionen zu borgen, ist ein klares Indiz für das vorhandene Misstrauen der Banken untereinander. Siehe dazu beispielsweise http://www.magdeburger-nachrichten.de

4) Wir alle kennen die Argumentation: In einer Inflation müssen die Ersparnisse mindestens in Höhe der Inflationsrate verzinst werden, damit die Kaufkraft erhalten bleibt. Bei einer Deflation verhält es sich genau umgekehrt: Negativzinsen führen nicht zum Verlust der Kaufkraft, solange deren Höhe die Deflationsrate nicht übersteigt.

5) Vgl. Sober Look, 05.12.2011, We pay Uncle Sam to hold our cash - bills trade with negative yield; http://soberlook.com

6) Für Informationen zur Japan-Krise der 1990-Jahre vgl. beispielsweise http://zeitenwende.ch oder http://wirtschaftsfacts.infokriegernews.de

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